“21金維他，家人的健康，我們的責任”，這一讓人耳熟能詳的廣告語，其產品制造商杭州民生健康藥業股份有限公司(簡稱“民生健康”)正在向A股市場創業板發起沖擊。但，其IPO命運注定多舛。

民生健康靠21金維他單一產品打天下，這一走過了38年春秋的國民老牌，究竟能支撐民生健康多久，還很難說。

本次IPO前，民生健康有三大動作引發市場高度質疑。其一，突擊引入4家基金股東，并簽訂上市時間對賭協議。其二，突擊分紅1.5億元，一次性分掉了三年利潤，這也導致公司合并報表未分配利潤變成負數。其三，向大股東收購虧損公司，名義上是為了解決同業競爭，但實質上可能存在利益輸送情形。

民生健康并不缺錢，突擊分紅再通過IPO募資，市場質疑公司在刻意圈錢。此外，現有部分產能利用率僅在50%左右，大規模擴產的必要性存疑。

重營銷、輕研發也是民生健康的一大弊端。近幾年，公司投入的銷售費用接近研發費用的10倍。

為圈錢IPO前夕大手筆分紅

通過現金分紅等形式回饋股東，原本無可厚非，但民生健康在IPO前夕過度分紅，就存在圈錢嫌疑了。

招股書顯示，報告期內(2019年至2021年)，民生健康的股利分配情況為，2021年3月9日，公司通過《關于同意公司利潤預分配方案的股東決議》。公司以2021年2月28日為基準日，向公司股東分配現金股利1.50億元。

一次派發股利1.50億元，對于民生健康意味著什么?

根據披露，2018年至2020年，民生健康實現的歸屬于母公司股東的凈利潤(簡稱“凈利潤”)分別為0.33億元、0.44億元、0.51億元，三年合計為1.28億元。此次分紅1.5億元，還需要透支2021年的年度凈利潤。

為何要在此時突擊分紅?為何要一次性分掉3年的凈利潤?民生健康并未給出解釋。

民生健康是一家十分典型的家族公司。公司實際控制人為竺福江、竺昱祺父子。在突擊分紅之時，民生健康只有唯一一名股東，那就是民生藥業。如此看來，本次派發的1.5億元紅利，全部流進了民生藥業的賬上，進而進了竺福江父子荷包。

長江商報記者發現，選擇在2021年3月9日確定分紅，并以2021年2月28日為基準日，是有講究的。

引發本次突擊分紅的一個原因，是民生健康籌劃A股IPO上市。此外，為了推進上市，民生健康引進外部股東。

招股書顯示，2021年3月25日，民生健康招考股東會，決定將注冊資本由2.38億元增加至約2.67億元。顯然，確定這一事項需要一段時間。

據此可以判斷，選擇以2021年2月28日為派發紅利的基準日，是為了確保將1.5億元紅利全部分給實際控制人。

分走1.5億元之后，直接導致民生健康的未分配利潤變成負數，2021年底，其合并報表的未分配利潤為-216.05萬元。

分紅之后，民生健康準備借本次IPO大舉募資，其計劃募資4.65億元。

民生健康并不缺錢，截至2021年底，公司理財產品為2.33億元，加上賬面上的貨幣資金0.22億元，合計為2.55億元。與之對應的是，公司賬面上顯示沒有債務。

考慮到公司年營業收入不到5億元，預留1億元資金足夠維持正常經營。因此，公司可以動用1.55億元資金來進行項目建設。如果未進行突擊分紅，投向項目建設的資金則達到3億元。

此外，民生健康的募投項目為維礦類OTC產品智能化生產線技改項目、保健食品智能化生產線技改項目、研發中心技改項目。其中，保健食品智能化生產線技改項目擬使用募資3.29億元，項目建成達產后，將形成新增年產維礦類保健食品10.8億片和軟膠囊3.5億粒的生產能力。

2021年，公司多種維生素礦物質片產能產量為1.6億片、0.88億片，產能利用率為55.12%，這種情況下，6.75倍擴產有必要嗎?此外，公司益生菌系列產品的產能利用率也僅為51.66%。

據此判斷，民生健康存在刻意圈錢嫌疑，突擊分紅、大規模擴產的募資，就是為了本次IPO募資圈錢。

銷售費用接近研發費用10倍

民生健康的業績增長乏力，前景并不樂觀。

作為國民老品牌，早在1985年，民生健康的主打產品21金維他就已推出，至今有38年歷史。

公開資料顯示，早期，21金維他的表現并不好，經營業績也不可觀。為了突破，民生健康借力營銷，將21金維他搬上央視熒屏，請倪萍代言。在廣告效應下，21金維他成了家喻戶曉的產品，銷路才算打開了。

值得一提的是，21金維他曾被法國醫藥巨頭賽諾菲控制。2010年，賽諾菲看中了“21金維他”的品牌影響力，想借助合營企業進軍中國非處方藥市場，與民生藥業合資組建民生健康，賽諾菲持股60%。

2017年，民生藥業收購了民生健康60%股權，后者成為其全資子公司。

從經營業績看，民生健康發展并不快。2019年至2021年，公司實現的營業收入分別為3.50億元、4.39億元、4.90億元，同比增長12.84%、25.38%、11.41%。對應的凈利潤為0.44億元、0.51億元、0.70億元，同比增長31.32%、16.08%、38.46%。扣除非經常性損益的凈利潤(簡稱“扣非凈利潤”)為0.46億元、0.44億元、0.61億元，同比分別增長18.13%、-3.95%、39.73%。2020年的扣非凈利潤出現小幅下降。

招股書顯示，目前，民生健康的主營產品為維生素與礦物質補充劑系列、益生菌系列，公司高度依賴維生素與礦物質補充劑系列。報告期，這一主導產品的營業收入占公司營業收入的比重分別為96.07%、94.40%、96.23%，其中，21金維他的收入占比為94.39%、91.32%、86.70%。與之相比，益生菌系列的收入占比僅為3.88%、5.49%、3.72%。

目前，維生素市場競爭較為激烈，惠氏、湯臣倍健、華潤三九、江中藥業等多家公司均在發力，在這一領域，民生健康不屬于強者。

據此判斷，若民生健康不能找到第二個利潤增長點，前景將堪憂。

值得一提的是，靠營銷打開市場的民生健康，一直高度重視營銷，與之相比，研發并不被重視。

根據招股書，報告期，民生健康的銷售費用分別為1.21億元、1.70億元、1.85億元，分別占當期營業收入34.52%、38.66%、37.74%。這一比重，可比上市公司的行業均值為37.13%、33.35%、34.01%。

在銷售費用中，廣告費、咨詢服務費、市場推廣費均系為了產品營銷推廣而支出的，可合稱為營銷費，2021年，其營銷費約為1.25億元，占銷售費用的67.38%。

與極力營銷相比，民生健康投入的研發費用要少很多。報告期，公司的研發費用分別約為0.17億元、0.17億元、0.24億元。同期，銷售費用約為研發費用的7.12倍、10倍、7.71倍。

由此可見，民生健康存在重營銷輕研發弊病。

而2019年，民生健康曾因虛假宣傳被監管處罰。原因是，公司宣傳民生普瑞寶牌益生菌顆粒產品“益生菌法國進口”“原輔料源自法國拉曼公司”，但經監管部門調查，部分產品的益生菌原料來自拉曼公司下屬加拿大生產工廠，除益生菌外的其他原輔料來自國內生產。公司因為虛假宣傳被監管部門罰款30萬元。

收購大股東資產或涉利益安排

民生健康本次IPO，有一個頗具爭議的問題，那就是在IPO前收購大股東資產的合理性、必要性、公允性。

招股書顯示，2020年11月25日，民生健康的控股股東民生藥業將旗下的健康科技100%股權轉讓給民生健康。

對于本次收購，民生健康在招股書中稱，健康科技主要從事益生菌類保健食品和食品的生產與銷售。本次收購，系為避免民生健康與控股股東民生藥業之間的同業競爭。

健康科技成立于2012年12月，是由民生藥業設立的全資子公司，注冊資本、實收資本均為7800萬元。

2015年11月，民生藥業派生分立民生通澤，并將健康科技股權劃轉至民生通澤。

2020年7月，民生藥業與民生通澤合并，民生通澤、健康科技的股權由存續的民生藥業承繼。健康科技主要從事益生菌類保健食品和食品的研發、生產及銷售，主要產品為民生普瑞寶牌益生菌顆粒、民生感益寶牌益生菌粉(兒童型)及民生抗力寶益生菌固體飲料等益生菌系列產品。根據招股書，2020年12月31日，健康科技資產總額約1.45億元、凈資產4201.81萬元，當年營業收入2910.09萬元、利潤總額為-34.72萬元。

根據民生健康回復上市委問詢函，2019年、2020年，健康科技實現的營業收入分別為1768.63萬元、2910.09萬元，對應的凈利潤為-781.38萬元、-130.08萬元，連續虧損。

凈資產從7800萬元到2020年的4201.81萬元，減少了3598.19萬元，減少幅度為46.13%，接近一半。據此判斷，健康科技持續虧損。

讓人不解的是，作為一家IPO公司，為何要去收購一家持續虧損的公司?

在收購健康科技過程中，民生健康還有波折。

2020年11月25日，民生健康召開董事會并作出決議，同意以2800萬元的交易對價收購健康科技全部股權，當年12月14日，辦理了股權變更的工商變更登記手續。

作為一家IPO公司，在沒有進行資產評估的情況下確定資產收購的價格，讓人頗感意外。既然在沒有評估的情況下就確定了交易價格，那一定是不值得評估，或者是確定的價格基本上能夠無限接近反映標的公司價值。從這方面說，2800萬元的收購價格，已經能真實體現健康科技的價值。

奇怪的是，股權交割完成三個月后，也就是2021年3月，根據為此次收購而出的評估報告，健康科技100%股權的評估值為4551.50萬元。最終，經協商確定的交易價格為4650萬元。

如此以來，民生健康收購健康科技多花1850萬元，較原價增長66.07%。

連年虧損的公司，營業收入并無大幅增長，前后兩次交易，價格相差較大，合理嗎?市場據此判斷，民生健康借資產評估向控股股東民生藥業輸送利益。

長江商報記者發現，民生健康宣稱本次收購是解決同業競爭問題，實際上也不準確。

民生健康的主要產品為維生素與礦物質類非處方藥，健康科技的主要產品為益生菌類保健食品，兩者處于完全不同的品類，作用和功效也完全不同，不具有相互的可替代性。而且，健康科技的營業收入規模遠小于民生健康，二者之間并不具備同業競爭的條件。